在“柠檬”市场基础上，对不完备信息市场的研究主要经历了两个阶段，这两个阶段共同构成“理性预期失灵”逻辑的第二个观察面。
第一，斯蒂格茨等研究了在不完备信息下竞争性市场的均衡问题，对此的经典结论有三：“不完备信息市场中，具有完备信息的竞争者可能限制消费者可以购买的数量，这不是出于建立垄断的意图，而仅仅是为了改善他们的信息状况；均衡有可能不存在；竞争性均衡不是帕累托最优”。由此可见，在不完备信息市场中，即使在理性预期假设下，理性人首先不能获得完备的信息从而做出理性选择，其次要受到信息完备理性人所作选择的影响，也即不完备信息下的静态或动态博弈，从而产生距离完全信息和理性预期假设下理性选择更大的偏差。以我国近20年来的房地产市场为例，若将市场中的微观主体简单分为高风险偏好消费者和低风险偏好消费者，那么在20年前，高风险偏好者会对房产选择投资，而低风险偏好者会对房产选择自住。在这样两种不同的偏好下，高者与低者的行为之间存在博弈，并且高者对风险的偏好直接影响着低者的行为选择。例如：设高风险偏好者可接受的风险偏好值为A，而A决定下的房产价格为P，那么，当A变小时，P会随着降低，即更趋于低者所能够接受的价格，从而激励低风险偏好者买房，改变原来由于规避风险而做出的不买房的决定。尽管高者和低者当时分别达到自己在博弈中的纳什均衡，但却并没有达成帕累托最优，在不完备信息的影响下，随着房产价格的上涨，高风险偏好者与低风险偏好者逐步产生巨大的贫富差距。
第二，通过引入价格分析研究不完备信息市场中信息的流动情况。这项研究的结论认为价格并不能够完全反映所有的可利用信息，尤其是信息拥有者的信息，并基于此提出了“格罗斯曼—斯蒂格利茨悖论”，如果均衡价格完全揭示私人信息，那么由于存在“搭便车”的动机，每个无信息的人都不愿意付成本来成为有信息的人，更不必谈信息的价格机制。这一悖论有力地反驳了有效市场假说认为个人无法依靠搜集信息而获得超额收益的观点。由于总体而言拥有信息者一定比无信息者做出的选择更好，所以无信息者会选择成为拥有信息者。在此过程中，理性人首先不能获得完备的信息从而做出理性选择，其次要受到信息完备理性人所作选择的影响和自己的信息从无到有对理性选择的影响，最后还要受到自己获取信息所承担的成本对行为选择的影响。
“动物精神”等非理性行为
与20世纪70年代起对“完全信息”争论的重点不同，2008年美国次贷危机引发全球金融海啸后，经济学理论界掀起的各色各样复辟和开拓的浪潮中，同样是以阿克洛夫为代表的“动物精神”将争论重点转向“理性”假设。除动物精神以外，我们已经注意到的“羊群效应”、“反身理论”及“王庆悖论”同样揭示了经济行为中的非理性，成为“理性预期失灵”逻辑的第三个观察面。
（一）动物精神
“动物精神”实质上是经济行为中与理性的经济动机相对应的概念，指非沉稳的动机、情绪化本能式的非理性的行为。凯恩斯首先提出了“人们的积极行为大多基于自发乐观主义（Spontaneous Optimism），而不是理性预期”的表述，他在试图解释经济偏离充分就业的原因时，认为“我们用于估计铁路、铜矿、纺织厂、专利药品的商誉、大西洋邮轮或伦敦市内某栋建筑未来10年收益的这些基础知识并没有多大意义，有时甚至毫无用处”，人们的决策“只能被视为动物精神（animal spirits）导致的结果”，来自人们“想要采取行为的自发冲动”，而不是“量化收益乘以其量化概率的加权平均值”。乔治·阿克洛夫和罗伯特·希勒对此表示了完全的赞同，与此同时，发展了动物精神在现代经济学中的含义，认为“它（动物精神）现在是一个经济术语，指的是导致经济动荡不安和反复无常的元素；它还用来描述人类与模糊性或不确定性之间的关系”，在阿克洛夫和希勒的观点中，对动物精神词性的界定应当是中性的，其积极的一面在于“赋予我们能量”，其消极的一面在于“被它麻痹”。显然，从创始者凯恩斯到继承者阿克洛夫和希勒，无论采用形象描述，还是采用逻辑提炼，动物精神的实质其实就是非沉稳的动机、本能式情绪化决策和非理性的行为。几年前当世界金融危机的冲击波席卷全球之际，有美国学者乔治·阿克洛夫和罗伯特·希勒撰写的《动物精神》一书译成中文（2009年中信出版社版），在国内产生了一定的影响。而后，罗伯特·希勒也曾在其金融分析研究中应用对“动物精神”的相关理论，认为“最终，人类所能做出的决定都是受个人情绪驱动的，决定的源头很大程度上都是人的潜意识”。关于动物精神的内涵，创始者凯恩斯并未系统地给出定义式解说，而继承者阿克洛夫和希勒则对此颇具见解，认为内涵主要包括五大维度：信心及其乘数、公平、腐败和欺诈、货币幻觉、故事。然而，这五大维度若落实到发展中国家的视角，则可以包括信心、公平、未理顺的机制和“钻空子”式欺诈、货币幻觉、示范效应编写的故事等五大因子。
动物精神的五大因子对经济生活都会产生影响，易引发经济“非理性繁荣”，其逻辑路径是：第一，信心和信心乘数的存在，导致一定阶段上微观主体对宏观经济盲目乐观，从而加大消费和投资，使宏观经济看上去更加繁荣；第二，未理顺的机制和较普遍“钻空子”式欺诈的存在，使宏观经济堆积的矛盾问题得到“维稳”式暂时缓解；第三，货币幻觉的存在导致微观主体不能够认清名义货币的实际购买力，从而非理性地增加消费和投资；第四，发达国家示范效应编写的故事压力式迫使发展中国家扩大赤字来提高福利水平，使短期内生活状态有很大改善却无可持续性。这种非理性繁荣会带来许多发展问题：第一，信心和信心乘数存在的行业和领域往往与过度投机行为相关，从而催生了宏观经济的泡沫；第二，未理顺的机制和欺诈缓解的宏观经济问题实际上并未得到真正的解决，而是矛盾后移，可能积重难返，对经济发展构成潜在威胁；第三，货币幻觉的存在会明显冲减社会再生产中的平衡因子，制约宏观经济的长期发展；第四，发达国家示范效应编写的故事导致微观主体无法正视自己的发展阶段，吊高胃口而不可持续的福利赶超最终可能会将国民经济拖入中等收入陷阱；第五，在这种种扭曲下，往往忽略了公平的真实底线，导致社会问题层出。
（二）羊群效应
所谓“羊群效应”，最早是隶属于动物行为和心理的研究范畴，而后纳入心理学或管理心理学的研究范畴，后又为微观经济学所用，分析微观主体的行为特点，亦称为“从众效应”，是指微观主体经常受到多数人的影响，而跟从大众的思想或者行动，这直接影响消费者偏好，并影响供求理论中所使用的价格偏好产生的行为选择结果，与微观主体“理性”的假设偏离。现实生活中，羊群效应的现象非常广泛地存在。结合以上对动物精神的认识与分析，可知我国目前某些区域房地产市场价格居高不下、“越调越高”，实际上是在未理顺机制情况下，民众受到信心及信心乘数的影响，并形成“炒房团”式羊群效应的投机热潮，这已无法由宏观经济中消费者理性预期和理性行为选择的理论来解释，主要体现的是动物精神和羊群效应支配下纷纷做出的非理性选择。此外，我国目前对外来品牌的盲目信赖、扎堆购买等也是受到羊群效应的影响，而这些行为选择均无法利用传统模型和理性预期理论来解释。
（三）从“反身理论”到“王庆悖论”
所谓“反身理论”，是指投资者根据所掌握的市场信息来预期走势并据此行动，而与此同时，投资者的行动也反过来影响、改变市场原来可能出现的走势，并且这种相互影响会一直持续，从而永远不可能有人能够掌握完备的信息，从而做出偏离理性的选择。与索罗斯提出的“反身理论”逻辑类似，王庆基于更为宏观的视角提出了“王庆悖论”，是指由于对未来经济发展预期越是乐观并形成高度共识，反而会在资本市场上引起未来收益当期折现的泡沫化，从而越有可能导致该预期无法实现的“悖论”：资产价格作为对未来现金流的贴现会体现对未来的预期，而中国经济尚处于相对低的水平，正在追赶发达经济体，加之有经济建设为中心的政策导向，于是比较容易形成对未来经济发展的水平和路径的高度乐观共识，这种乐观预期会反过来影响资本市场，通过金融市场机制的贴现功能，很容易在短期内推高资产价格，形成资产价格泡沫化，从而导致对未来非常乐观的预期反而不能达到，从而陷入发展的“悖论”。
理性预期失灵的矫正路径
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