去冬今春，中国地产界的话题人物是王石；入秋，许家印携百亿杀入万科，瞬间让王石成为配角；秋末，地产界另一位“爱出风头的大佬”——不上头条好多年的孙宏斌，十天之内三次出手，豪掷202亿。一时间，孙宏斌风头无两仿佛回到15年前。在中国企业家当中，跌倒一次还能爬起来的前行者屈指可数，史玉柱、褚时健、黄宏生……寥寥数人而已。跌倒两次爬起两次的，目前只有孙宏斌，希望他不要第三次跌倒。

「 低调不是孙宏斌的天性 」

    孙宏斌与联想的纠葛尽人皆知，那是他第一次跌倒。

    1994年，出狱后的孙宏斌在天津注册成立顺驰，从房产销售代理起家，次年就开始涉足房地产开发。到2003年，孙宏斌率顺驰攻城略地，几乎在一夜之间成为全国性房地产开发商，制造了一个又一个“地王”，还当着王石的面声称“要做全国第一”。

    2006，孙宏斌将亲手创立、寄予厚望的顺驰贱卖给路劲基建（1098.HK）。这是他第二次跌倒。开始经营融创时，孙宏斌暂时懂得了什么叫“低调”。但伴随着融创中国日益壮大，孙宏斌的胆子越来越大——“金融危机”中拿下“北京地王”，2010年逆势登陆香港主板。但孙宏斌胃口虽大，资本运营之路却并不顺利。

    2014年7月，融创试图成为绿城第一大股东，60亿港元收购款付了并拿到经营管理权，但股票迟迟没有交割，给了卖方反悔机会，孙宏斌最终黯然出局。与绿城闹得不可开交时，顺驰与佳兆业订立认购25.29亿股的协议，并支付给后者23.25亿港元预付款，但由于“若干先决条件未达成”，收购于2015年5月被终止。俗语说“再一再二不能再三再四”，连续两个大手笔收购功亏一篑，想必让孙宏斌十分郁闷，他终于在2016年找到“一吐为快”的机会：

    9月19日，融创中国（01918.HK）宣布拟收购联想控股附属公司融科智地旗下41间目标公司股权及债权共涉及42个物业项目，总代价约138亿元；9月21日，融创中国宣布斥资40亿元认购金科股份（000656.SZ）非公开发行的9.07亿新股，占扩大后股本的16.96%，成为第二大股东。9月26日，孙宏斌以28亿港元（约合24亿人民币）认购融创中国4.53亿新股。认购完成后，孙宏斌及一致行动人士持股比上升到53.22%。孙宏斌闪电出手，似乎害怕再有什么变故。不妨通过参股金科股份管窥他高调出击的心态。

「 金科曾经七易其主 」

    2016年9月22日，金科股份（000656.SZ）与融创中国（1918.HK）同时发布公告。前者拟非公开发行10.2亿股，发行价4.41元/股，募集金额45亿元，禁售期12个月。定增完成后，金科股份总股本达53.48亿。其中，融创中国（1918.HK）斥资40亿透过全资，占比16.96%。

    重庆东源（金科股份前身）的历史可以追溯到1937年成立的“东原实业”，国有化后几经周折身份终于确定了下来：重庆钢铁公司第四钢铁厂。1986年12月完成股改，1996年11月在深交所挂牌上市。孰料其后20年间，重庆东源不仅业绩下滑沦为ST，还六次更换了“大东家”，从重钢到泛华再到成都锦江和盛，然后依次是重庆渝富、奇峰宏信联盟、金科投资，融创中国是第七任“大东家”。

    1998年11月，大股东重钢集团将7204万股转让给建设部直属企业泛华公司（对价1.39亿）。交易完成后，泛华、重钢股比分别为35%、26.76%。2001年重庆东源第一大股东再次易手。9月29日，泛华公司持有的5856.85万股重庆东源被冻结并转让给成都锦江和盛。受让方以28.45%的持股比例成为新第一大股东，重钢仍居第二，泛华股比降至6.55%。

    时年28岁的陈凯成为中国上市公司最年轻的董事长，但他在任四年却没有一天太平日子：两大股东势如水火官司旷日持久、2002年戴上“ST帽子”、连财报都不能按期发布、因未按规定披露被中国证监会多次稽查、警告及罚款。

    2005年10月，重钢将所持东源股权拍卖，重庆渝富以5500万竞得。因第一大股东锦江盛和老板陈凯则因经济犯罪被捕并“因个人原因辞去董事会职务”。第二股东重庆渝富逐步获得实际掌控权，成为重庆东源第四任主人。此时的重庆东源已没有明晰主业，成为行尸走肉般的“壳公司”。

「 “卖的”、“买的”都不容易 」

    上市公司成了“壳”却未必马上遇到合适的买主，有时会被财务投资者“把玩”些时日。但要最终“卖个好价钱”还需要耐心和运气。重庆东源卖壳花了差不多4年，其间还换了一次操盘手。重庆渝富入主后就开始清理积欠、变卖资产、解决合同纠纷，以图稳住局面维持上市地位。2006年，ST东源营收、净利润分别达到1909万、870万。凭着这份成绩单，重庆东源摘掉了ST帽子。但“盈利”是带引号的，因为扣除非经常性收益还是净亏损763万。

    劫后余生的重庆东源资产质量仍然堪忧。截至2006年未，区区4.55亿总资产中存货、长期投资分别为1.44亿和2.34亿，合计占总资产的83.58%。值得注意的是，年末短期借款、长期借款均已归零。

    2007年8月4日，锦江和盛等机构所持6856.85万股被拍卖。经过5家机构的37轮竞拍，被奇峰实业和宏信置业联合体以4.27亿竞得。新晋股东合共持有27.42%，成为新的控股股东和实际控制人。其后两年间，重庆东源在持久的停牌、传闻澄清、股价异常波动中度过，看来第五任东家更倾向于财务投资。2008年10月，重庆东源宣布“接到乐山市福华通达农药意向函”。仅仅一个月之后，福华通达农药致函重庆东源称“受国际金融危机影响……抱歉。”

    2009年3月，黄氏家族企业金科集团以1.7亿从奇峰集团、宏信置业购得重庆东渝13.42%股权，成为第二股东。与此同时，东源与金科签署了《重组意向函》。7月13日，金科集团完成了对重庆东源的吸收合并，黄红云、陶虹遐夫妇合计持有扩大后股本的48.5%，成为重庆东源第六任实际控制人，奇峰集团、宏信置业、泛华等旧股东则渐次减持。

    2011年6月吸收合并最终大功告成，上市公司主业变更为房地产，ST东源更名为“金科地产集团股份有限公司”（简称金科集团）。从2005年底算起，重庆东源“卖壳”拖了5年半。它是相当一批上市公司的缩影：试图用上市解决国企的种种问题、按行政区化分配“上市指标”、让股民为国企改革买单、业绩差、内斗凶、沦为壳……

「 金科未必再次易主 」

    虽然曾经七易其主，但金科现在的主人的“激流勇退”理由难以成立。孙宏斌从绿城、兆佳业败走的一幕或许不会上演，但金科再次易主的可能性更小。首先，自2009年金科股份易主之后业绩稳中有升。营收自2009年的43.74亿增至2015年的193.9亿，年均复合增长率超过28%；2015年净利润突破10亿元，同比增幅46.48%；唯一下降的是“加权平均净资产收益率”，2010年一度高达25%，但2015年的10%也不算差。

    其次，金科房地产开发业务扩张态势明显。截至2015年末，土地储备约1700万平米；在建项目37个，预计总投资1744.2亿，已完成投资519.1亿。战线长资金紧是实情，但这种“紧”是自找的，想卖壳的话没必要冒这种风险。最后，金科股份有家族企业色彩，实际控制人是黄经云、陶虹遐夫妇，管理层中还有他们的亲属，金科股份是“镇宅之宝”，以之为股权融资、债权融资平台对黄氏家族开展其擅长的房地产行业非常最要。没有了这家上市公司，哪里找这么好的投融资平台？

    联想剥离房地产是聚焦，许家印“卖水”回归，黄红云没理由把金科股份拱手让人。如果说许家印举牌万科财务投资与产业投资是“三七开”（即三分财务、七分产业），那么孙宏斌参股金科则最多是“五五开”。

    截至2016年6月底，融创中国账面现金401.475亿。虽然看起来不少，但这些资金不见得能满足融创自身的需求。短时间内拿出200多亿，融创中国势必加大财务杠杆，用收购的资产、股票抵押融资。但这种“游戏”能够玩下去的基础是中国房地产业不要出现“拐点”。否则孙宏斌恐怕要第三次跌倒了。