有人说现在新兴市场的情形可能还不如那个时候那么糟糕吧，那个时候中国是没有贬值，中国竟然能顶住，现在更能够顶住，为什么中国现在会因为美国的货币政策转向我们，我们就会贬值吗？不会，那个时候那么惨都没贬，这个判断可能是有点问题，为什么呢？因为中国那个时候没贬，道义上是承担着一种责任，就是不好意思贬。因为在1989年一直到1994年人民币汇率贬了很多，1989年大家还能记住的话，那个时候三块二兑一美元，到了1989年是八块七，很多亚洲国家说我们的危机就是你们中国造成的，你们偷偷在那里贬值把我们的生意都抢走了。所以到了1997年到1998年他们大幅贬值的时候中国确实是没贬，但是今天情况就不同了，今天正好倒过来，现在他们在拼命贬值，中国没贬。若干年后中国完全有理由说现在轮到我了，而且当时中国有这个底气说不贬值，实际上还有一个原因。我们知道汇率政策实际上就等于是一个货币政策，你承诺汇率不贬值就代表你不用货币政策来支持经济，如果你印钞票印得太多的话，你来支持经济的话那就会贬值了，所以你说不贬值实际上等于我就不用货币政策这只手，就用财政政策能够抵御金融危机。当初中国有这个底气，因为当初你看中国政府的债务占GDP的比重只有7.7%，现在是53%，这是狭义的定义，如果是广义的定义的话当初是100%，现在是200%多。当时中国确实是有这个能力做单手俯卧撑，就是财政政策，货币政策不用就可以，但是今天我觉得做不了这个承诺了，我们看到财政上的情况债务负担很重，可能将来还有更多社保上的负担，今天中国就不会再做这种承诺了，我是不贬值。再说，现在大家为什么觉得人民币在升值，别的国家都在贬值？这到底是什么原因？最关键的一个原因还是中国希望实现人民币国际化，就是让人民币成为一个国际通用的货币，希望国际上贸易、投资乃至于外汇储备都有人民币在其中起到一个重要的作用。要想达到这个目标，你不能让人民币贬值，现在你就贬的话谁还敢要你的钱？所以在达到目标之前至少要和美元保持一定的稳定。
我们回过头来问一下自己，其实人民币要想真正成为国际货币也不是一件很容易的事情，很多国家都想让自己的货币成为国际货币，最终也是不了了之。中国到底能不能实现人民币国际化？这是一个时间才能回答的问题，但我们作为投资者不妨可以做两种假设：一种就是两年后人民币实现了国际化，一旦实现国际化，中国为什么还要让人民币一个劲升值？那不是傻吗？当初没实现国际化的时候需要这个为诱饵来把大家框进来拿人民币，之后应该贬值才对，就像美国一样，拿了很多美元之后可以贬值，可以缩水。所以从这个政策的意图上来看是不可能说人民币国际化实现了以后还一个劲地升值，那是不理智的。如果是第二种情形，最后人民币没能实现国际化，并且两年以后大家觉得人民币国际化仍然是一场梦，是不可能实现的，这个时候人民币就会反思了，干嘛现在拿那么多人民币啊？原来以为能够实现国际化，结果不能实现国际化，大家也会对人民币的投存做出调整。因为毕竟人民币的含金量是不高的，什么叫做人民币的含金量？就是一个一百块钱的人民币里面有多少硬通货在支持着它？我们知道中国的外汇储备硬通货有3.8万亿，相当于20万亿人民币，但是中国的M2广义货币有110万亿，这二者除一下是20%都不到，这个比例是比很多国家都低的，要是到香港的话是100%，必须要有1美元才能发7.8港币，中国有1美元可以发5倍的人民币，如果在过去的问题之下就代表这个国家货币的含金量是很低的，要是现在说就是含储量很低，人家为什么还要拿人民币呢？觉得两年后自己就变得硬通货了，这20%就变成100%了，和美国一样，美国央行手里没有很多美元和澳元，但是自己手里就是硬通货，想要钱就印，但这个目的不是谁都能达到的。我的意思是，达到的话会贬值，不达到的话更要贬值，就是这么一个风险在里面。
另外我们也知道，一个国家的货币如果长时期地对内贬值对外升值那是不可能的，我们看到外汇储备量很大3.8万亿所以要对外升值，但是人民币的印钞速度比美国还快，M2体量太大110万亿，所以就感到对内贬值，几年前去超市两百块人民币大包小包拎着出来，现在你拎拎看，拎不了什么东西，所以就是对内贬值。
这张图可以说明股票市场的很多问题。这张图显示的是美国股市相对于新兴市场股票的走势变化，向上走代表美国跑赢新兴市场，向下走代表美国跑输新兴市场。这里有什么规律可以寻找？这个是1994年，从1994年到2000年美国是加息的，这个过程中美国股市跑赢经济，为什么美国要加息？因为它的经济好了才加息鼓舞，其它的国家原来在美国减息的时候吸纳了很多热钱，而且这些热钱使得他们的经济增长速度很快，忽略了结构上的弊端，没有能够及时改革，等到美国加息把水抽走的时候发现很多人没有穿游泳裤，之前看不出来。这段时期可以看到美国是大大跑赢新兴市场，我们可以看到有1997年到1998年的亚洲金融危机还有俄罗斯违约等等问题都在里面，直到美国2000年IT泡沫破灭以后开始减息，减息之后又催出另外一个泡沫，就是房地产泡沫，2008年破了以后又减息做了很多次的量化宽松，这个过程中中国会代表金砖四国大大跑赢美国，但是现在开始风向又转了，又不一样了。这几年的发展使得许多新兴市场出现重大的结构性问题迟迟没有解决，等到美国加息的时候潮水褪去的时候我们又可以看到很多问题会暴露在光天化日之下。我想讲的是，这个拐点要么不要出现，一旦出现不是两三年就能结束的，不是像印尼人当初想的1994年加息我不贬值，我顶一年，一会儿就又风平浪静的，其实不是，这个现象一旦出现没有七年十年的时间是不可能完成的，现在我们才刚刚开始看到，我们现在的判断是未来的五到十年新兴市场的股票基本上都是跑输发达国家的，眼前来看欧洲的股票是具有极大的吸引力。我们把1945年二战以后的股票市场数据一致到现在拿出来分析，如果你把它估值做一个排列的话，第一档是最便宜第十档是最贵的话欧洲股票现在处于第四档，过去也都是到过第四档，到了第四档之后第二年股票上涨的概率是94%，上涨的幅度是12%，不包括分红，就是股票价格，如果包括分红的话就是超过15%。对于其中有些国家，比如西班牙，我们觉得它的上涨空间达到20%，它的估值水平比德国、法国更便宜，而且西班牙和希腊以及意大利相比，这几年来采取了更多改革的措施，经济付出的步伐更快。这是欧洲，如果拿美国来看，美国在第九档，第一档是最便宜的，第十档是最贵的，美国在第九档，不便宜。历史来看过去处于第九档的时候第二年上涨的概率在60%，上涨的幅度在5%左右，但是我们想说，现在的情况可能比历史平均的情况来看要更加的优越，为什么？因为当过去股票涨到第九档的情况之下，美国的经济已经呈现出了以下一些现象：第一失业率很低，经济很好，第二是工资通货膨胀压力已经显现出来了，第三是美联储已经加息了几次。今天我们看到股票估值虽然在第九档，失业率依然在6%，工资没有上涨压力，没有通货膨胀压力，美联储加息我们觉得最早也要到2015年下半年。现在所处的宏观环境大大地优于过去股票处于第九档的时候，说白了，为什么说工资不涨对股票有利呢？因为经济增长的成果一定是劳资双方来分割的，说明现在美国经济是在复苏，但是复苏的成果劳动力享受不到，都让资本回报获得了，所以美国经济不怎么涨，但是股市涨得很快，中国则是倒过来的，中国的经济增长很快，但是经济增长的成果一半让政府税收拿去了，一半让工人拿去了，工人的工资在猛涨，留给资本家和企业主的这部分利润率是越来越小。GDP可以涨8%，股市就不涨，所以我们都说中国经济不错，股市不行，美国股市不错，经济不怎么行，道理就在这里。
所以我们觉得从美国的情况来看是有进一步上涨的空间，但是另外还有一点，我想说的是我们也要注意股市上的这种风险，如何来把握和利用这种风险？比如根据美国过去七十年的数据来匡算，当股票处于第九档的时候，这一年当中有下降5%的这种情形的概率达到100%，这一年中一定会有下调5%的现象，下调10%的概率也在60%。看到这个现象的话，我们就会形成一个想法，长期来看是要涨的，但是中间好像要找一个好的时点来买。要是放在中国的话就只能等了，等到一个好的时点就去买，但是也可能等不到，就是一个概率的事情。要是在美国的话，这个资本市场非常发达，它有许多工具不需要你等。比如你可以卖一个做空期权，什么叫做卖一个做空期权？就是我做出一个承诺，现在股票是2000点，到了1800点我就接货，你做这个承诺，如果股市真的到了1800真要接货，但是如果不到1800点，由于你做了这个承诺，这个承诺是有价格的，现在你立马就可以拿一部分的钱，我算了一下，这个钱可能年回报率在7%，假如股票最后没有跌到1800点最后没有能够进场照样可以拿7%的回报，一旦进场了这7%是已经归你了，但是你1800点接货，第二年第三年接茬赚钱，这是比较发达的资本市场提供的工具可以使得投资者有更多的选择，中国的话就不可能。这是对于美国或者西方的股市，如果说有一个比较科学的理解，寻找到比较合适的产品，我们投资的机会乃至于回报要比仅仅盯着中国好得多。
中国的策略倒不是一定要做空中国，我们觉得中国今年不具有方向性的变化，你说今年一定是上涨，还是一定是下降？我觉得都不太可能，中国一定是在一个比较窄的走廊里面震荡。现在大家说估值是比较便宜的，这个是历史平均估值在11倍，现在是9倍，是相对比较便宜，但是便宜自有便宜的道理，因为主要便宜在银行和地产，只有五六倍，剩下的把银行和地产拿掉就不便宜了，很多被大家看好的行业已经很贵了，所以银行地产原材料这些属于便宜。我们觉得这些行业代表旧的经济增长模式，将来经济的转型对于这些行业来说还会有更大的负面的影响，所以我们即便便宜也不鼓励大家去买。
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