2017年政府工作报告为把握全年中国经济与政策走势奠定了基调。全年经济增长目标在去年6.5%-7%区间的基础上，进一步下调至6.5%。考虑到今年海外贸易风险较大，国内去杠杆压力不小的背景之下，笔者认为，经济增速下调是比较务实的，未来也会进一步淡化增长目标的约束。同时，今年城镇新增就业1100万人以上，就业目标比去年提升100万，是今年宏观政策稳中求进的体现。

　　在整个政府工作报告的经济议题里，笔者发现，虽然诸多指标和往年差别不大，但其背后的实质内涵却有非常大的不同。比如，货币政策收紧力度大于预期，而财政赤字率可能仍会显著大于3%，体现了积极宽松的态势。

　　货币政策目标M2虽然下降为12%，只比去年下降1个百分点，但考虑到今年价格指数大幅上扬，名义GDP增速大幅上升，货币发行增速与名义GDP增速之比明显比去年紧。

　　一般来看，M2增速略高于名义GDP2%-3%比较合适。2016年实际GDP为6.7%，GDP缩减指数为1.21%，名义GDP不足8%，但去年M2目标为13%，二者差距5个百分点；今年虽然实际GDP增速或下降至6.5%，但PPI大幅反弹，且对CPI的传导有望增强，预计GDP缩减指数会上升至3%-4%，名义GDP接近10%。基于此，尽管今年M2目标仅回落1%，但与名义GDP差距只有2个百分点，明显小于去年的5个百分点，意味着货币政策比去年大大收紧。

　　财政赤字率保持3%，虽与去年持平，但并不意味着今年财政不作为。相反，紧货币的背景下，今年实现稳增长，需要财政政策更加积极。可以看到，去年财政赤字虽然预算目标为GDP的3%，但最终实际收支差额为3.8%。按照以往惯例，二者差异会通过动用预算稳定调节基金、动用结转结余资金等方法处理以实现会计上调平，3%的赤字率绝非最终实际赤字。

　　同时，真实的财政赤字要远高于此，考虑到今年基建加码，PPP与政府引导基金火爆、政策银行专项建设债券持续下放、地方政府债务置换增至约6万亿等因素，今年财政无疑将比去年还要宽松。

　　确保人民币稳定仍是决策层的目标。尽管政府工作报告虽未过多提及汇率波动，但在2017年工作任务中，政府工作报告明确提到保持人民币在全球货币体系中的稳定地位。笔者认为，这一提法是比人民币币值稳定更高的要求，其中也必然暗含防范人民币大幅贬值以动摇人民币在全球货币体系稳定地位的可能。

　　正如笔者在前期专栏文章《人民币贬值趋势拐点出现了吗？》中提到的，考虑到资本管制措施持续、国内加息周期开启、以及国内经济基本面积极向好等因素，预计上半年汇率有望保持稳定，而如果下半年中美贸易关系能够波澜不惊，中国去杠杆进程稳步推进，年底人民币中值在7.1的可能性比较大。

　　当然，政府工作报告中并未过多涉及今年经济运行的风险点，但在笔者看来，今年全球经济黑天鹅事件可能超过去年，特朗普未来对华政策也存在较大的不确定性，中美贸易战，国内去杠杆进程关乎经济指标能否顺利实现，因此，也需要提前做好预判。

　　在笔者看来，至少以下三大风险点是2017年政府报告中并未过多涉及，但又需要保持警惕的：

　　第一，对贸易战的挑战着墨不多。在笔者看来，今年海外风险，特别是中美贸易战的前景会较大程度影响今年经济运行。正如笔者在专栏文章《特朗普阴影下，中国如何应对？》中所提，中美贸易顺差占中国出口的18%，GDP的3.7%，贸易战如果发生会不可避免的会降低中国外需。

　　当然，中国巨大的市场与美国谈判的砝码，特朗普上任后对华态度也有所缓和，但此时判断中美贸易战胎死腹中为时尚早。实际上，特朗普亚洲团队对华鹰派人士居多，而近日美国裁定对从中国进口的碳钢与合金钢定尺板和不锈钢板带材征收反倾销税和反补贴税也意味着贸易摩擦加剧。此外，3月初美国贸易代表提交给国会的《2017贸易政策日程》文件显示，今年特朗普可能在贸易上更为强势，并拒绝接受WTO裁决的约束，今年中美贸易前景非常值得关注。

　　第二，去杠杆仍然缺乏可操作性政策。自2015年12月的中央经济工作会议提出三去一降一补政策目标后，去年围绕去产能、去库存都有实质性举措，但去年去杠杆的落实与预期存在差距。杠杆率并未下降，M2占GDP比重进一步上升至2.08倍；企业杠杆率保持高位的同时，居民杠杆率反而大幅提升，并带动房地产价格大幅上涨，金融风险增加。

　　今年去杠杆方面虽比去年讨论有所深入，但相比于去产能、去库存、降成本、补短板等多有明确指标性约束的任务来说，去杠杆政策仍主要描述性的软约束，如支持市场化法治化债转股，加大股权融资力度，强化企业债务约束。这增加了笔者的疑问，今年去杠杆是否会如去年一样，在执行过程中淡化存在不确定性。

　　第三，对通胀风险并未提及。政府工作报告提到CPI目标3%，在预期之中，但在笔者看来，今年通胀走势存在不确定性。可以看到，1月PPI创5年5个月新高，同比上升6.9%。跟踪2月高频数据可知，钢铁、石油等价格仍在上涨，笔者预计，2月PPI增速会继续加快至7.5%左右，这与CPI非食品价格环比达到0.7%的高点相得益彰。

　　展望未来，尽管2月CPI由于春节因素，食品价格季节性回落可能导致2月CPI大幅下行，但全年通胀压力仍然不减。笔者认为，有四大因素可能会推高今年通胀：一是全球需求回暖对大宗商品价格的支撑；二是早前房价飙升对租金价格的带动；三是近来医改带动医疗服务业价格上涨；四是劳动力工资的上涨。基于此，笔者认为，今年通胀压力也不容小视，而一旦通胀上行，恐怕也将对货币政策空间造成制约。