中国前三季度经济运行成绩单已经交出，在前期保增长政策的支持下，特别是房地产市场大幅反弹的带动下，前三季度中国经济有明显企稳的态势，考虑到微观经济指标，如发电量、汽车销售、重卡车销售、工业企业利润等数据，三季度经济改善明显，今年保增长压力已然减少。然而，不得不担心的是，当前经济运行似乎又出现了一些新的矛盾，‎不少方面与年初“一去三降一补”任务有所背离，值得引起警惕。

　　矛盾一：房地产政策调整与经济增长的可持续性。

　　三季度GDP同比增速为6.7%，与前两季持平。三大需求中，消费对经济增长的贡献率是71%，比去年同期提高了13.3%，固定资产形成和出口对GDP增长的贡献率分别为36.8%和-7.8%。消费是经济的主要支持，与汽车销售回暖、家具、建筑及装潢材料等房地产相关消费增加密切相关。1—9月，汽车消费累计同比增速为9.1%；房地产相关消费如家用电器和音响器材、家具、建筑及装修材料消费同比增速接近或超过10%。

　　投资方面，9月固定资产投资累计同比上升8.2%。而得益于扩张性财政政策以及PPP等民间融资方式的引入，基建则保持了19.4%的强劲增速，铁道固定资产投资中民间资本参与更较去年同期增长17.6%。

　　展望未来，数据改善后，前景预判存在分歧，即房地产政策调整对经济影响如何？毕竟房地产关联着消费、投资与地方政府收入，是今年经济反弹的重要支持，对前三季度GDP贡献达8%，一旦出现反转，财政空间会受到制约，仅靠基建能否支撑明年经济增长存在不确定性。

　　矛盾二：万亿新增贷款与去杠杆。

　　今年9月新增贷款超出预期，达到1.22万亿元，创下了单月新增人民币贷款的最高纪录。中长期贷款增长1.02万亿元中，居民中长期贷款高达5741亿元，主要投入房地产市场；企业中长期贷款也大幅提升至4466亿元，反映了基建刺激政策效果的显现。而房地产市场火爆与加杠杆相伴，当前房企整体负债率已达76.9%，各类理财产品绕道进入房地产市场更进一步推升了居民与房地产企业杠杆率。

　　笔者在去年的文章中曾担心，“三去一降一补”是平衡稳增长与调结构的理想愿景，在实践过程中，2016年保增长的压力会让去杠杆难以推进，这在今年前三季度的数据中得到了证实。

　　矛盾三：资产价格与汇率走势。

　　从传统国际收支及购买力平价来看，人民币汇率不存在大幅贬值基础。例如，今年前9月中国贸易顺差为3964亿美元，其中，9月出口虽同比增速有所下降，美元计价下降10.0%，但很大程度上是全球需求疲软与贸易保护主义抬头所致，实际上，过去五年中国在全球的出口份额仍是上升的。同时，美元计价进口同比下降1.9%，虽弱于预期，但与同期人民币贬值密切相关，人民币计价的进口额同比上升2.2%。

　　然而，从金融因素来看，预期今年12月美联储加息以及国内资产价格的高企，都使得人民币对美元汇率短期承压。而在政策应对方面，面对海外经济、金融的波动，中国自身可以主动出招的措施实则有限，一定程度的资本管制仍在短期政策工具箱中。而国内方面，注重防范资产泡沫，避免楼市、汇市、债市、股市风险交叉感染，是当下稳定金融市场以及人民币汇率的当务之急。

　　矛盾四：生产品价格、房价上涨与通胀预期。

　　9月CPI同比上升1.9%，受天气因素影响变动幅度较大的食品价格对CPI的上升推升明显，9月蔬菜价格和水果价格受换季影响分别同比上涨7.5%和‎6.7%。同时，能源价格的上涨拉高了燃料价格，燃料价格同比上升2%，相较8月的同比下降3.7%有很大改善。而随着房价的上涨，房租也水涨船高同比上涨2.7%。

　　9月PPI同比上升0.1%，结束了54个月的连续下降，重回通胀区间，这主要得益于煤炭钢铁价格的上涨，且与全球大宗商品价格回暖的态势也相呼应。而在全球货币政策宽松背景下，局部地区已有通胀预期，如9月美国CPI连续两个月上升，未调整的核心‎CPI按年升幅达2.2%，连续十个月超出美联储2%的目标。

　　全球货币政策持续宽松，进一步支持大宗商品价格反弹。而当前中国CPI虽然不高，但除食品价格外的核心通胀9月环比上涨0.4%，PPI结束通缩，且今年房价走高会增加明年房租成本，未来通胀一旦高企，会制约政策空间，需要保持关注。

　　矛盾五：大宗商品价格攀升与去产能。

　　煤炭、钢铁产业去产能是今年的重点任务，但上半年落实的情况并不乐观，上述两个行业去产能在三成左右。然而，进入三季度，去产能突然加速，前三季度，钢铁和煤炭去产能已完成全年目标任务的80%以上。同时，企业利润明显改善，造成这种现象的一大背景即是同期大宗商品价格的持续攀高。截至10月24日，国内市场的钢材和煤炭价格比年初分别上涨了32%和55%以上，比6月底上涨了13%和41%。发改委也由于担忧冬季煤炭供应不足、价格过快上涨，转而要求先进产能进一步释放。可见，供给抑制对当前需求回暖、产量不足、价格上涨形成制约，未来去产能政策何去何从是个难点。

　　总之，9月经济数据显示，前期宽松政策对保增长来说已经取得了良好效果，剔除数据的扭曲，今年三季度经济运行已远远好于去年，稳增长压力已然减轻，但高杠杆持续、房地产资产价格泡沫化、通胀预期隐忧等新现象值得关注，需要未来政策更加向防风险与推动结构性改革倾斜，特别是国有企业改革、财税体制改革要有所突破。