中国私营企业海外上市之路 

一、海外融资，另辟蹊径

    目前，私营企业大体有以下几种融资途径：获得商业信贷资金；企业的利润留存；通过其他合法的手段获得国家和地方的项目资金；资本市场融资。目前，中小私营企业从商业银行获得贷款的难度较大，原因是中小私营企业很难找到符合条件的抵押物或保证单位。私营企业规模小、风险大，银行债权的安全性较难保障，银行监察难度大，这些因素使银行对私企的贷款，相当谨慎且手续繁杂。即使能获得贷款，成本也较高且期限较短，而利用资本市场进行证券融资倒是可以选择的方式之一。私营企业利用资本市场进行资本运营的方式，有直接上市、借壳上市、兼并收购、产业投资基金等方式。但由于受到一些条件的限制，有条件上市的企业主要是技术产品成熟，具备一定规模，管理经验丰富、盈利能力强的私营企业，中小私营企业直接上市融资仍将会有一个过程。私营企业在资本市场的买壳、借壳上市，曾经是1998年资本市场一道亮丽的风景线，但买壳上市、兼并收购等间接上市的资本运营途径，其成本之高，也只适合规模大的私营企业。对于发展前景良好，急需资金来壮大发展的中小私营企业，另辟蹊径去海外融资，也许是一条可行之路。

    中国企业在海外上市，将按国际惯例及本国的制度来规范企业行为，信息的披露将更透明和及时，这将使境外投资者易于产生良好的信心，也易受到投资者的欢迎，具有战略目光的私营企业已经迈出了第一步。1998年12月，恒安国际等私营企业在香港成功上市，1999年2月，中国第一家乡镇企业鹰牌控股公司，在新加坡正式公开招股上市。成功的案例，激励着更多的私营企业将目光投向海外，四通利方（新浪）、荣氏饮品、恒安集团等多家私企，均提出了在海外上市的计划。

　　二、海外上市地点及模式的选择

    欲向海外上市的私营企业，应选择哪一个市场及何种模式？这是一个比较复杂的问题。私营企业选择海外上市地点，不但要根据企业自身特点的发展战略，而且还要分析上市地本身的条件和环境，比较各交易所的市场准入条件，从而才能作出正确的选择。这里，我们介绍世界上一些主要接纳中小企业和高科技企业的证券交易市场，以开阔眼界，拓展思路。    

　　（一）中小企业融资新渠道——香港创业板市场

    香港创业板市场是专为中小型企业尤其是中小高新技术企业募集资金服务的股票市场。

    香港联交所确立“创业板”，其基本的上市条件是：1．要有两年活跃营业纪录，但其中并无盈利要求；2．须有集中的主营业务，综合及投资公司是不容许在创业板上市的；3．最低公众持股量是发行股本的10％或港币3000万元（取其高者）；4．管理层股东及策略投资者分别受两年及一年的售股限制；5．上市后，须聘用保荐人担任顾问的职责满两个财政年度；6．须公布未经审核的季度业绩报告；7．有关公司管治的要求：审核委员会、合资格的会计师及最少有两名独立董事；8．与第一板市场相仿的披露交易及关联交易规则，经轻微调整后，亦会用于创业板。另外，创业板市场以高科技企业为主，要在创业板上市须有保荐人，保荐人的资格由香港联交所审定。据悉，创业板已设立了一个13人组成的委员会对上市公司进行审核，对企业提出的上市申请，将在35天内予以答复。

    可以看出，香港创业板市场的上市要求相对较宽松，这对于中小私营企业特别是中小私营高新科技企业，在证券市场上直接融资提供了广阔的空间。因而，欲到香港创业板市场的私营企业十分踊跃。已具备以下条件的私营企业将更具竞争优势：并未限制为高新技术行业，但所属行业发展前景具有吸引力；主营业务集中，产品有市场前景，具有现代化的管理系统、管理层经验丰富；公司内部监管系统完善。

    当然，尽管香港创业板市场是面向私企海内外融资的，但是，首批进入香港创业板市场上市的竞争，将会是十分激烈的，因此，对于首批进入无望的企业，可考虑进入其他市场。    

　　（二）高科技企业的孵化地——NASDAQ

　　近年来，微软、太阳微型公司（Sun Microsytoms）、网景（Netscape）和Amazom等著名的高科技企业的迅速成长，使培育这些公司的美国NASDAQ市场声名雀起，并成为世界上最具影响力和独特魅力的资本市场之一，并被认为是世界高科技产业进步的助推器。

　　NASDAQ市场创建于1971年。NASDAQ交易所采用现代最新的信息技术并拥有众多的做市商，NASDAQ服务的主要对象是中小企业和高科技企业，现在已成为外国公司在美国上市的主要场所。NASDAQ对公司上市的最低标准为：1、净有形资产400万美元；2、上市前每年税前收益不少于40万美元；3、公众持股不少于50万股；4、无经营期限要求；5、股东400个以上；6、公众持股市值300万美元。7、每股股价不低于5美元；8、最少有两个负责后市买卖的证券经纪（做市商）。此外，NASDAQ在1992年，还为小型及新兴公司设立了小型资本市场（SmallCapMarket），其上市标准更低，没有业绩要求。NASDAQ以其低成本的运作和良好的服务（如独特的做市商制度、为上市公司指定擅长股市研究的专业人士为联系人，提供较多的信息服务与资料），使其成为全美发展最快的证券市场。1994年，NASDAQ的交易值就超过了伦敦和东京证券交易所。    

    因为NASDAQ市场的要求相对较高，具备以下特征的私企更易获得上市资格，上市后其股票价值更易获得增值：1、属于因特网、计算机软硬件、通讯等行业的高科技企业。尽管NASDAQ的上市公司来源于各个经济部门，但自90年代以来，高新技术企业成为NASDAQ中发展最快、最具潜力的企业，此外，在NASDAQ成长起来的全美著名的高科技公司还有Novell、3Com、Nextel、NeetworkGeneral、Amgem、MCI、TCL等。近几年来，美国股市牛气冲天，就是由电脑及其配件等高科技公司带动起来的。

    据统计，1993－－1997年的五年间，各类公司在NASDAQ发行新股，共筹资近900亿美元；到1997年底，在NASDAQ主板市场上市的4734家公司中，科技类公司926家，通讯类公司396家，药业320家。这些行业是美国经济的主导经济，投资者对这些行业的理解力较为深刻，较容易获得投资者的认可，从而能保证企业融资的顺利进行以及股票价值的较大增值。2、有强有力的管理层、有适合市场的产品和良好的售后服务、有好的业绩记录并且资产有合适的流动性和透明度的公司。3、上市集资额高于500万美元。因该市场的有关费用，如证券律师费、财务顾问费、包销商费及其他费用金额，基本与公司规模大小、集资方法和集资数量多少直接相关。据估计，最终费用约为筹集资金的13％－－18％，而且，上市集资的数额越大，费用比例就越低，因此，如果集资额低于500万美元，则成本效益可能不划算。

　　在NASDAQ证券市场上市有三种模式。一种是直接上市。私营企业到NASDAQ证券市场申请上市的基本程序，首先是向所在国的有关部门提出到境外上市的申请立项。其次，选择境外上市中介机构，包括承销商、境内外律师、注册会计师、资产评估师。第三、制定境外上市方案计划，并报所在国家证券管理部门复审。第四，向美国证券交易委员会（SEC）递交注册登记表，审核、听证；第五、招股及上市。

　　NASDAQ对中国公司赴美直接上市持欢迎态度。1998年12月，全美证券交易商协会主席弗兰克·萨博先生来华访问时表示，美国NASDAQ证券市场是一个有秩序、技术条件完备的市场，对那些经营业绩优良、成长性良好的中国公司，我们非常欢迎。他说：“如果我们和中国企业的工作完成得非常细致，并且有良好的结果，那么，在NASDAQ证券市场上，将会有更多的中国企业。”

　　在NASDAQ上市的另一种方式是买壳上市，即购买一个已经上市并拥有资产或没有资产的空壳公司。其具体作法是在所在国的境外的免税岛注册一家投资公司，通过该公司收购NASDAQ交易所的上市公司，再通过该上市公司反过来收购所在国国内企业的股权，把所在国国内公司的财务报表合并到这家上市公司去，但控制权还在国内公司手里。以后，还可由包销商进行私人配售或公开发行新股。挂牌上市的审批较繁琐。买壳上市，对于中小企业来说，也较麻烦，两者各有利弊，企业可从自身实际出发，作出合适的抉择。

　　还有一种更好的方法是合并。这种办法是先在所在国境外的一个免税岛成立一家投资公司，使它拥有所在国国内一些企业的控股权，由选定的一家目标上市公司增发新股，把所在国国内企业的资产合并到该公司里去，但要保证所在国国内企业处于控股地位。这样，国内企业不用出一笔现金去收购它的股权，也没有把原来的大股东置换出去，而是把两者拴在了一起，如果双方能目标一致，可以避免收购陷阱的风险。当然，由于文化上的差异，在以后的经营管理中的磨合是不可避免的，整合完成了，并购才算成功。

　　（三）风险资本造壳上市——温哥华交易所

    加拿大的温哥华交易所是在为北美矿物开采公司在市场上融资以及国际性创业基金的基础上扩建的，而早在90年前就开始为新兴公司包括资源性和非资源性的公司提供风险投资资金。进入90年代后，其明确定位为全球领先的风险投资证券交易所。

    温哥华交易所的工作是通过提供资本，将构思变成实质的生意，在各公司成长的初段提供协助。在温哥华证券交易所上市的大部分是一些中小型公司。现时在温哥华交易所上市的公司数目约有1500家。毫无疑问，温哥华交易所通过其成员公司，为全球各地的很多公司提供了一个筹集资本的途径。

    温哥华证券交易所为了特别宣传在亚太地区的公司，成立了“亚洲太平洋委员会”，委员会的组成，在于为亚太地区的公司提供高素质的上市服务。同时，还设立北美洲首个专为该区公司而设的证券部－－亚洲太平洋局。通过此独特的证券部，公司可以有机会进入全球数一数二的投机资本证券所，并有机会接触北美洲金融市场。在亚洲太平洋局上市，是各机构的崭新路线，可以尽量提高公司的知名度，增加灵活性及扩展他们的投资者基础。该局最初从资源公司开始，但其范围已扩至包括非资源公司在内，如科技类公司。

    温哥华证券交易所是一个理想的可以使各公司通往更高的市场如NASDAQ的台阶。当这些机构可以“毕业”而晋身高级证券所时，他们离开的时候，已能拥有一个更大的资本基础及被公认的上市公司业绩纪录，且他们亦会受到一班分析家及投资机构长期跟进。

    在温哥华直接上市，首先要了解其上市程序。温哥华证券交易所的销售部备有《温哥华证券交易所上市指南》可供索阅。该指南总结了公司在温哥华证券交易所上市的规则。根据证交所的规定，申请上市的公司应准备一份商业计划，并收集齐需经审阅的资料。接下来即可展开申请。有了初步的商业计划，公司便可展开申请成为公开发行股份公司的程序。如果公司已选择了一家成员公司作其保证人，便可展开公开招股的工作。交易所销售部会为准备上市的公司预审上市资格，如果预审结果良好，温哥华证券交易所会将有关的商业计划送交有意投资的成员公司。

    接下来是确定保证人，申请上市的公司要选择一家证交所的成员公司，在整个申请上市程序中作其公司的保证人。一俟集团财务部作出批准，成员公司便可带领申请上市公司进行招股活动。最后是上市交易，申请上市公司将会获得批准并展开交易活动。上市公司须符合温哥华证券交易所及卑诗省证券委员会所订的公开公司资料规定。

    在温哥华交易所上市，也可采取买壳上市以及合并的方式间接上市。另外，还有一种注册一家风险公司，自己造壳的上市方式。交易所为了鼓励风险投资，在1998年9月还推出了一种新的交易方式：不论是本国人还是外国人，拿出几十万加币就可以注册一家风险投资方面的上市公司，也可以直接收购一家已经注册好的同类公司。在18个月内，你可以用这些钱筛选评估一些优良的资产或项目进行投资，把它并购进来。18个月内找不到合适的收购目标的话，就会让你暂时停牌；三年之内还没有进展的话，公司就不能继续存在了。这笔钱实际上是用来作为正式收购的前期费用的，几十万加币去收购一家公司肯定不够，这时，你还可以再融资，增发新股。这种方式就是给你造一个壳，让你据此去扩张、收购。此种方式的优势在于，不论是现买还是自己注册都很容易，而且，不用担心出现不良资产等瑕疵。唯一的风险，就是你能否找到合适的项目去收购。

    去加拿大上市的私营企业应具备以下条件：有一定的经营历史，有自己的主导产品，在行业内形成了一定的地位，还要有一些能够产生很好预期收益的项目。需要注意的是，在去上市前最好委托一些中介机构进行一些前期调查，有些行业如采矿、高科技食品和啤酒等行业，较易受到投资者的欢迎。

　　（四）通过国际风险资本机构借船出航

    对于那些企业规模以及技术都未达到海外上市最低要求的企业来说，海外融资也不只是一个梦想，寻找适合的国际风险投资机构，也许会使硅谷的神话变成现实。四通利方的发展历程就是一个范例。四通利方信息技术有限公司是国内的一家私营高科技企业，1993年底，由四通集团和香港利方公司共同投资组建。自1997年8月，四通利方公司先后从美国罗伯森斯蒂文斯公司、艾芬豪投资集团和华登投资集团，成功地引进了650万美元风险投资，在中国ＩＴ界首次成功进行国际化融资及改造。1998年底，公司又以资产重组方式并购了海外最大的华人网站公司－－华渊公司，公司的资产总额达到5000万美元。国际风险投资的引入，不仅带来企业发展急需的资金，使公司的抗风险能力增强，能更有条件地作战略发展规划而不用太顾虑现金流量，并且为其产品线的确定、财务运作、人事管理等也带来了指导性建议。公司的科技开发和产品创新能力获得了长足的发展，产品竞争能力大大提高，促使其在短短的五年时间里，发展为专业从事中文信息处理和网络业务的高科技跨国公司。四通利方的国际化道路在进一步推进，目前，该公司已将部分业务剥离出来，顺利登陆那斯达克市场，进军国际资本市场。

    四通利方的成功运作经验迅速地被移植到其他企业。1998年，深圳金蝶科技有限公司、深圳盛润网络系统有限公司、荣氏饮品有限公司等相继获得了国际风险投资机构的青睐，获得了风险投资资金，迈向了超速发展的车道。

    对于急需发展资金的私营企业来说，如何才能获得国际风险资本的青睐呢？首先企业获得风险资本的要素与风险投资家选择项目的标准是一致的。企业管理层的水准是投资者最重视的方面。拥有素质较高的核心队伍是取得资金注入的首要条件。其次，企业应有明确的发展目标。对投资项目的发展前景，应作商业计划，点明市场的潜力所在。对于企业潜在的风险也应如实相告，使双方的合作建立在坚实的基础上。虽然，目前国内有助于风险资本运作的环境尚未完全成熟，但投资者与被投资者按照国际惯例运作，共同遵守游戏规则。双方信任并及时沟通形成一致的眼光，为企业的国际化发展铺平了道路。