什么原因毁灭三九 却成就华润

      倘若以1994年为限，三九的发展正好可以分为两个阶段，前十年的创业与后十年的并购，而在2004年崩溃之时，正是三九集团“并购十周年”。

    在回顾三九集团“十年创业、十年并购”的兴衰过程中，记者脑海里闪现过一系列经历相似的企业名称———长虹、TCL、健力宝……

    它们同样诞生于1980年代中期，同样经历了辉煌的创业阶段，并不约而同在1990年代中期开始了多元化扩张。虽然随后这些企业的命运各异，但一大批国企近乎相同的发展轨迹，不禁让人揣测，它们可能都曾面临着某种共同的外部因素，从而才会做出如此类似的选择。

    在翻阅吴敬琏教授所著《当代中国经济改革》一书中关于国企改革的段落时，记者意外地遇到了两个在今天已经显得陌生的概念：“拨改贷”和“利改税”。

    前者是指国家财政在1980年代中期开始，停止向国有企业拨款，改为以银行贷款的方式注入资金；后者则指1994年税制改革后，国有企业除按统一税率上缴企业所得税外，不再向国家财政上缴利润。

    今天从产权角度来看，这两者都模糊了市场规则下“股东”与“所有者”的界限：由于不再接受财政注资，国有企业此后需负责的实际上

是银行这个“债主”，同时由于利润变成了税赋，国有企业“为股东创造价值”的市场功能也就无从谈起。

    由于这种角色的模糊，使得企业在追求规模扩张而非效益提高上获得了某种扭曲的“激励机制”：规模扩大有利税收提高，地方政府是实际受益者；而效益提高带来的“股东价值”，由于国资所有者的虚化，而被搁置一旁。

    与此同时，身为“债主”的银行，同样由于“产权缺位”而追逐着更大的存贷规模，从本质上失去了对企业贷款的风险控制愿望，最终变成“不良资产大本营”。

    华润所提倡的“新国企”模式，实际上是在国际资本市场约束下，国资管理者回归“股东”的角色，从而恢复企业追求效益的激励机制。

    从这个意义而言，华润的成功和三九的失败，不仅仅是战略决策或管理模式的不同，更是不同市场机制的约束所致。

    值得欣慰的是，这一约束机制正在发生变化：从银行体系引入外资股东的改革，到国资委向央企收取利润的措施，再到近期企业税的降低

，我们看到国有资产管理者正在努力实现从界定模糊的“所有者”，到责权清晰的“股东”角色的转型。

    华润三九此兴彼衰 赵新先兵败何处

    两家大型央企，分别注册于深圳罗湖桥的两头。它们均从1990年代开始大肆扩张，以凌厉之势攻城略地，吞并无数小企业，造就两大“巨人”。但二十多年过去，一个“巨人”颓然倒地，另一个“巨人”却风光无限地去接收它的地盘。

    是什么样的神秘原因，毁灭了三九，却成就了华润？

    2007年3月19日，国务院国资委在北京宣布，已经“初步选定华润集团为三九企业集团资产重组的战略投资者”。

    这两家大型央企间的重组消息传出后，股市投资者都为此感到兴奋。三九企业集团下属的上市公司———S三九连续两天涨停。在过去三个月中，S三九股价累计涨幅已超过150%。

    就在国资委宣布消息的同一天，华润集团董事长陈新华在香港立下“军令状”：要在2013年前“第二次再造华润”，将华润的营业额、纯利及总资产分别增至2085亿、202亿和2895亿港元———相当于两个今天的华润集团。

       在“二次再造”的计划中，过去在华润集团内部“微不足道”的医药产业，将与房地产业一起成为集团盈利增长的重要板块。华润集团副董事长兼总经理宋林表示，希望能够通过100%收购三九，整合旗下已有的医药业务。

    此时，一位65岁的老人正在深圳第三看守所内等待着苦涩的“判决”。自2005年11月被拘押后，三九集团原董事长赵新先就被关押在离公司总部不远的这家看守所内。

    今年2月14日，赵新先在深圳市罗湖区法院第一次出庭受审。据法律界人士分析，这位三九集团的缔造者，将有可能因滥用职权罪而服刑三至七年。

    在过去很多年时间里，华润和三九有很多相似之处，它们同为直属国资委的大型央企，同样是狂飙突进的并购狂，但最后的命运却大相径庭。

    赵新先曾经是个杰出的创业家，他在1985年以500万贷款起家创建了三九集团的前身———南方药厂，后来通过数以百计的并购，扩张至总资产120亿元、净资产60亿元的企业巨人。但从四年前开始，这位“泥足巨人”便因债务危机而陷入一连串诉讼，直至被重组。其整体银行债务竟高达约103亿元。

    而华润曾经是一家注册于香港的国有贸易公司，同样是通过一系列重组，它风平浪静地完成了从单纯的外贸企业到今天多元控股集团的转型，其总资产高达1700亿港元。

 此次重组三九，华润已不是第一次为同门兄弟善后。早在2005年，华润就曾重组了另一家大型央企——华源集团。这家以纺织业起家的企业在1992年成立后的13年间，发动各种并购近90起，所涉产业从纺织拓展至农业机械、医药等领域。

    在2003年三九危机爆发后，华源集团是第一批寻求重组三九的企业之一。但时隔不久，这家总资产达572亿元、旗下拥有7家上市公司的集团，便因为和三九犯了同样的错误而自身难保，最终成了华润的囊中之物。

    同样的国有企业，同样的发展背景，同样的收购轨迹，究竟是什么样的神秘原因，毁灭了三九和华源，却成就了华润？

    正途与歧途

    “手握三家上市公司的新疆德隆是中国证券市场上的‘重组之王’，11月29日，上海胶带股份发布股权转让公告，一个同样控制着三家上市公司的资本巨人出现了，这个巨人就是三九集团。”

    这是2000年底三九集团内刊《三九蓝讯》中的一段报道。此时，三九集团也已被外界视为与新疆德隆这家民营企业相对应的“国企资本运作第一人”。

    但不到一年后，“资本运作”的苦果便挂在了枝头：2001年8月27日，中国证监会公开通报批评三九医药严重违规，表示已立案稽查并将依法作出处理。

    通报批评显示，截止到2001年5月31日，三九医药股份有限公司大股东及关联方占用上市公司资金超过25亿，占公司净资产96%———在2000年底由媒体掀起的股市揭黑风潮中，违规到近乎荒谬程度的三九集团立即被舆论视为第二个“银广夏”。

 就在这一年年底，华润总经理宁高宁因一连串成功并购而当选中央电视台“年度经济人物”。他在获奖演说中出人意料地说道，中国企业界在过去制造了很多很有害的词，“资本运营这个词是其中之最”。“你在所有的成功企业特别是西方的成功企业辞典里，找不到资本运营这个词。”他说。

    当时，宁高宁的这番话很容易被人们当作特定情境下的“违心之辞”。然而在三九和华润其后数年的发展轨迹中可以看出，这两段话恰恰体现出了两个企业截然不同的“资本价值观”。

    被证监会处罚后，三九集团凭借着出色的公关能力一度挽回危局。但此后，三九不仅未从1990年代中期多元化扩张的“泥潭”中抽身退出，反而在“聚焦主业”的名义下开始了新一轮的资本扩张。

    在2000年之前，三九已经介入了汽车、农业、房地产、酒店、IT等数十个领域，除少数企业赢利外，大多陷入亏损或难以为继的状态。而在2000年之后，三九开始向医药专业化回归，短短数年之内，在连锁药店、医院集团、药厂和健康医疗中心等“五大项目”的投资预算总额就超过了90亿元。

      这些新的投资项目，几乎全部靠银行贷款运作———换句话说，三九集团用银行贷款“再造”了另一个三九。

    与此同时，华润集团也在2001年提出了“再造华润”的发展战略：计划在未来五年内投资内地150亿到200亿元，形成与香港相若的“新华润”。

    在这一计划的实施过程中，华润集团将其前期已经开始收缩的数十个业务领域进一步缩减至地产、零售、微电子、电力等少数行业，并分

别对应于“日用消费品制造与分销”、“地产及相关行业”和“基础设施及公共领域”三大战略投资范畴。

    在收缩投资“战线”的同时，华润着力于每一个投资领域内的管理提升和价值创造，力求在“有限度相关多元化”的同时，在每一个投资领域内形成专业化的竞争力。

    按照时任华润总经理的宁高宁的说法，华润集团在整个发展过程中，银行负债不能超过股东资金的一半，这也意味着“再造华润”是以自有资金为主的一次资本扩张。

    不同的“资本价值观”与企业发展理念，引领着两个企业走上了各自不同的道路：在2005年面临重组时，三九旗下拥有数百家“子孙”公司，内部管理的混乱，加上错综复杂的内部担保与借贷，一度令债权清查陷入“迷宫”。

    华润集团则在2005年提前完成四年前定下的“再造华润”目标：营业额、总资产和税前利润比2001年增长一倍。2006年再获20%以上的增长，集团营业额、总资产和税前利润分别为648亿元、1697亿元及123亿元。

    与规模扩张相比，更加值得关注的是，华润集团的股本回报率持续上升，由2001年的6.6%增长至2005年的16.9%(2006年略微下降至16%)。这意味着华润的成长不仅仅是规模扩张，更为股东创造了实实在在的价值———企业盈利能力的不断提高。

    这一近乎残酷的反差，对于23年前筚路蓝缕一手创建三九集团的赵新先来说，究竟意味着什么？是“一个人说了算”的管理失控，还是盲

目多元化的战略失策？

    或许，始终没有弄明白自己究竟是“企业家”还是“职业经理人”的赵新先，此刻也在铁窗之内也反思着这场“一个人的战争”。

 狂吃“免费午餐”

    军人出身的赵新先曾经说过，自己在企业经营过程中，常看的书不是“韦尔奇、盖茨”，而是“毛泽东、周恩来”，因为他觉得后者更加

接近“中国的国情”。

    三九危机爆发后，接近赵的人曾对他作过如下评价：志向宏伟，行事果敢，但对企业缺乏规范管理和监控，财务管理尤其混乱。

    而在二十多年前，四十多岁的赵新先还是一名成果卓著的药学专家和以“大胆”闻名的企业管理者。三九集团的前身“南方药厂”，就是赵新先等人将自己的科研成果产业化而创办的。在这些成果中，最广为人知的就是三九集团赖以成名的胃药“三九胃泰”。

    随后的十多年时间里，南方药厂自主开发了第一条中成药自动生产线、建设了第一个中药标准化生产基地，并投入近十亿元巨资开拓海外中药市场，为中医药产业发展建立了不可磨灭的功绩，以至于赵新先被有关部委领导人称为“中药产业化之父”。

    1992年，解放军总后勤部以南方药厂为基础组建三九集团，并将35家企业划归集团管理，三九由此开始了长达十年的并购狂飙———到2001年，三九集团已拥有56家二级企业，100多家三级企业。

    在此期间，三九集团的整体负债率也由1994年的19%剧增至1997年的80%以上，此后再也没有摆脱沉重的债务包袱。

    负债率的剧增，与三九集团独特的收购模式有关———由于有着大型国企的身份、“三九经验”的光环，当时许多地方政府纷纷将下属的亏损企业以近乎赠送的方式转让给集团，而三九在接收这些企业的同时，也承担了它们的债务。

    在当时的环境下，这一“承债式收购”似乎是种理想的“多赢模式”：地方政府解脱企业包袱的同时，获得相应的税收收益；企业引入三九的机制与信用，重新注入了生机；各地银行债权人也由于有三九这个信誉卓著的“大债主”，而更放心地给企业放贷；三九集团则在这些“免费午餐”的喂养下，迅速膨胀成为资产上百亿的“企业巨人”。

    但这些所谓的“免费午餐”并非真的免费，只是推迟了“埋单”时间。这一点赵新先并非不清楚，早在2000年前他就讲过，三九和国内其他企业一样，“都是给银行打工的”。    要摆脱“给银行打工”的命运，三九集团必须通过引入新的投资者，把“债主”变成“股东”———然而，就在“债主”和“股东”的角色转换中，赵新先和许多国企负责人一样，错过了“资本市场规范”这关键的一课。

    一位接近赵新先的媒体人士表示，即使在被证监会通报批评后，赵新先也并不认为占用上市公司的资金是错的。“相反，他认为这些钱没有放到个人腰包，而是为了国有资产保值增值，在这点上，赵新先觉得理直气壮。”

    这种“理直气壮”可以在2002年6月他在北大讲的一个故事里略见分晓：当时三九跟外资合作成立中外合资公司，结果三九集团将合资企业

中外方的钱“花了”———而按照企业管理规则，合资公司的钱母公司不能占用，“宁可存在银行里也不能动”。

    外方代表告到赵新先的上级，而这位上级领导说，中外合资企业法里写着，搞中外合资企业是“为了利用外资”，“为什么赵新先给你们打工，不就是为了你们的钱吗？”

    在赵新先看来，三九为什么上市，不就是为了“利用”投资者的钱来发展国有企业吗？不得不承认，这个道理确实是相当一段时期内的“

中国国情”。

企业家之梦

    赵新先没有注意到的是，随着国内证券市场的规范与成熟，“上市公司股东”与“国有资产所有人”之间原本模糊的边界已经越来越清晰：即便是为了国有资产增值，侵犯上市公司股东权益的行为也已为市场规则所不能容忍。

    就在2000年前后，赵新先为三九集团设定了一个宏伟的目标：用15年时间把三九打造成“全球500强”企业。具体的实施方案也已明确，那

就是通过三个上市公司融资30亿至50亿元，进而培育出10个以上的上市公司。

    在赵新先的心目中，未来的三九集团就像一支庞大的“国企舰队”，在国际产业和资本市场上纵横驰骋。

    而在企业管理上，三九集团也明显地采用了军队式的“个人负责制”，集团属下二三级企业总经理“个人说了算”，并以上缴利润多少作为任命干部的标准———上缴5000万任命为总裁助理，上缴1个亿就让你当副总。

    这种“杀敌立功”式的激励机制在创业初期确实培养了一批优秀的企业管理者，然而随着集团规模的扩大，这种粗放式的管理也随即陷入失控状态，直至最后赵新先自己也搞不清三九有多少子公司，有多少资产，又流失了多少资产。

    随着管理的失控，“三九舰队”开始失去了方向：2001年，三九医药因大股东恶性“掏空”上市公司而被处罚，从而失去了证券市场融资的资格。但三九的扩张速度并未因此放缓，在银行贷款的支持下，近百亿元的“五大项目”投资继续推进。

    2003年9月28日，三九集团最后的“盟军”———银行系统终于在一篇媒体报道“点燃”债务炸弹后集体“倒戈”。

    在这篇名为《98亿贷款：银行逼债三九集团》的报道中，第一次批露了三九集团共欠银行98亿元人民币的实情，并迅即引发各债权银行的集体诉讼。“三九债务的最终爆发，潜在的祸根在银行。”有债权银行负责人事后表示，在2001年三九集团挪用三九医药资金事发后，银行继续对三九系增加贷款的不在少数，“当初不联合抵制贷款，现在才联合重组，已是亡羊补牢”。

    在“三九危机”爆发后，赵新先也曾直言，三九集团在国有出资人没有“实际出资”的情况下，20多年来向国家纳税40多亿元，支付银行利息30多亿元，交给上级近10亿元，并积累了50多亿元的净资产。而这一切都是靠银行贷款滚动发展起来的，“如果国有出资人资金到位，三九的负债率马上就会降低”。

    然而这一切事后的反思，都无法阻止“三九舰队”倾覆的命运。2004年5月16日，赵新先以63岁高龄黯然离职。时任国资委党委书记的李毅中在高度评价赵新先过去的突出贡献后，提出今后要“总结国企发展的教训，决不能走高负债经营的老路，决不能走盲目扩张之路”。

    此时，华润集团的宁高宁正与他的同事们一起思考如何“再造华润”。作为一家老牌的中央直属企业，华润集团走过一段比三九更加曲折的转型道路：从1970年代拥有外贸垄断权的“红顶商人”，到1980年代什么赚钱卖什么的贸易巨头，再到1990年代初期四处投资的“资本玩家”，最终转型为一家多元化的实业控股集团。

    幸运的是，在每一次转型中，身处香港的华润都要受到国际资本市场“游戏规则”和制度的约束。华润在不断被“打分”的过程中，从被动到主动，从随意到自觉地建立起了企业的核心价值理念和战略管理机制。

    在回顾华润的成长经历时，宁高宁最深刻的感触之一就是：“国际级大企业一定要在成熟的国际资本市场下成长。”而以国际化企业为目标的华润，则在香港这个特殊的环境下，寻找着“以国际资本市场的规则改革国有企业”的新国企模式。

    在这个模式中，国家就跟其他投资者一样，都是公司的“股东”，而包括宁高宁在内的公司管理层，身为职业经理人的责任就是在市场机制的约束下“为股东创造最大价值”。

    2004年底，原华润集团总经理宁高宁被任命为中粮集团董事长，随即开始了对这家大型央企大刀阔斧的改革，改革的核心就是分拆旗下各企业至香港上市。有评论者认为，这代表着国资管理层对华润发展模式的肯定。

    两年之后，华润集团开始了对华源和三九的重组。